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即便銀行愿意配合展期，融資人也要做好融資成本翻倍的心理準備。而對于劣后，若銀行愿意抗一抗，待市場好轉(zhuǎn)，也可能會被要求讓渡部分后端收益。

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作者丨智信研究公司田小蕾李潔

來源丨資管云

即使在2015年股災(zāi)A股從5000多點掉至3000多點的時候，資本市場也未如此難受過。距離4月27日資管新規(guī)落地，已經(jīng)過去近3個月時間。也就是在這3個月內(nèi)，股票質(zhì)押融資從一項被各類機構(gòu)競相追逐的低風險業(yè)務(wù)，淪為人人談之色變的最大的風險資產(chǎn)。據(jù)智信研究員不完全統(tǒng)計，6月至今兩市至少已經(jīng)已有11家上市公司擬宣告大股東股權(quán)質(zhì)押存在平倉風險。伴隨而來的是抵擋不住的閃崩，比如足以在A股留下一筆的6月14日，A股共有31只個股跌停(剔除ST股)，其中盤中被巨量賣單砸至跌停的個股多達15只，占整體跌停個股的將近一半比例。不止一位股份制銀行的資本市場業(yè)務(wù)負責人表示，當下最急迫的是處置存量的問題資產(chǎn)，基本沒有精力開展新業(yè)務(wù)。但這一波風險，也讓銀行重新構(gòu)建股票質(zhì)押的業(yè)務(wù)模式和風控思路。?

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票子遠不如房子好處置

“我愿意補倉，一下跌就補，但是越補越跌，補到最后也就放棄了，認了，沒有翻本的機會了。”一位已經(jīng)爆倉的大股東表示。還有一些大股東，在手里沒有了現(xiàn)金和股票后，拿房拿車、拿投資的資產(chǎn)補充質(zhì)押，繼續(xù)死扛。股票質(zhì)押目前已經(jīng)被各資管機構(gòu)視為最大的風險資產(chǎn)。“個股閃崩成新常態(tài)，一旦閃崩真的沒有任何流動性，完全打破了我們以前的風控假設(shè)，”北京一家股份制銀行資管部資本市場業(yè)負責人張巖（化名）表示，“根本來不及處置，也不讓處置，還不如有房有地抵押的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，至少有足夠的時間去處置。”他曾選擇歷次股災(zāi)下跌最狠的5只股票進行測算，認為按照目前預(yù)警線和平倉線的設(shè)置，絕大多數(shù)股票都能在出現(xiàn)風險之前處置掉。但是，在定增新規(guī)、減持新規(guī)對流動性的限制和資管新規(guī)去杠桿引發(fā)的流動性危機下，這些統(tǒng)統(tǒng)失效。最先被割掉的是劣后。他們寄希望于作為優(yōu)先級的銀行能多一些寬容，但是有時事與愿違。“我們有一單股票質(zhì)押已經(jīng)到了平倉線，但是大股東愿意先還銀行部分本金，并進行補倉讓該筆質(zhì)押升到補倉線以上，但是銀行都不同意，執(zhí)意要平倉。”一家做股票質(zhì)押劣后資金的私募機構(gòu)內(nèi)部人士表示。“如果確實是被錯殺的好企業(yè)，我們愿意抗一抗，甚至接受除股票現(xiàn)金、車子房子之外的其他擔保物，接受展期，尤其是對我們長期合作的、只是階段性流動性出現(xiàn)問題，而并非經(jīng)營出現(xiàn)問題的客戶，”上海一家股份制銀行投行部資本市場處張靜（化名）表示。”張靜認為，市場化處置應(yīng)該是市場好的時候的有效手段，當市場不好的時候，反而應(yīng)該hold一下。機構(gòu)踩踏比散戶踩踏更為可怕，而且也應(yīng)該給民營企業(yè)一些生存空間。融資人究竟是短期資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問題、還是正常經(jīng)營出現(xiàn)問題，資管機構(gòu)與融資人的溝通頻率和情況，是否只能有平倉處置這一種方法，是近期交易所同遞交處置指令的資管機構(gòu)溝通最多的幾個問題。

但即便銀行愿意配合展期，融資人也要做好融資成本翻倍的心理準備。張巖表示，展期會設(shè)置相應(yīng)條件，比如增加抵質(zhì)押擔保，壓縮規(guī)模、提高融資利率等，若是長期戰(zhàn)略客戶則可能相對優(yōu)惠。

對于劣后，張靜則表示，如果銀行在風險最大的時候抗住了，一旦市場好轉(zhuǎn)，劣后需要讓渡部分收益給銀行。

借新還舊的游戲死機，從哪找還款來源？

即便是目前看來較好的資產(chǎn)，資管機構(gòu)也不敢掉以輕心，因為大股東的還款來源被封死。在去杠桿的形式下，企業(yè)再融資的途徑大大減少，今年以來債券違約事件多達28起，明星企業(yè)東方園林也發(fā)債失敗，定增事件屈指可數(shù)。而且，在短貸長投是常態(tài)的資本市場，借新還舊的游戲已經(jīng)死機?！澳壳肮善辟|(zhì)押只能單發(fā)，但是我們近期嘗試了幾單，發(fā)行都不順利，很難給原來買理財客戶解釋清楚融資用途。”上海一家股份制銀行資管部相關(guān)負責人表示。同樣，2個月前北京某信托公司發(fā)了一單集合資金信托計劃，向某企業(yè)發(fā)放信托貸款，風控手段主要是上市公司股票質(zhì)押，也只募集到1/3的資金。作為一項跟自然人做資金生意的債權(quán)類業(yè)務(wù)，股票質(zhì)押融資的風控手段上卻主要看“票”，淡化對大股東還款能力和融資用途的考察?！霸偃谫Y”和“還舊債”成為該業(yè)務(wù)的還款來源和用途。當風險暴露，資管人再去梳理大股東的時候，才發(fā)8個自然人中可能6個是馬甲，根本找不到真實的融資人，即便找到了他已身無分文；才發(fā)現(xiàn)大股東身負許多外部負債，甚至有些擔保合同連他自己都不知道什么時候簽的字。?

債轉(zhuǎn)股，存量問題資產(chǎn)處置新思路

要么死扛、要么平倉處置，這是銀行目前的處置資本市場問題資產(chǎn)的方式，似乎找不到第三種更好的法子。但是，銀行回顧以往的操作發(fā)現(xiàn)，當他們用地板價將股票出清的差不多時，有些股票會迎來好幾個漲停，接盤的私募大賺特賺。尤其是當下閃崩頻頻，粗暴處置可能連本金都保不住的情況下，這更是一筆賠錢的買賣。還有沒有更好的處置手段？將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)或許是可以嘗試的手段。民生銀行金融市場風險管理部資本市場評審中心的龐恩富撰文表示，銀行在遇到問題資產(chǎn)時，可以將股票質(zhì)押融資、結(jié)構(gòu)化配資中的債權(quán)通過罰沒次級份額、大宗交易和協(xié)議轉(zhuǎn)讓、發(fā)行私募可交債、債轉(zhuǎn)股、有條件展期時設(shè)置浮動收益條款、有條件展期時設(shè)置對賭條款的方式，轉(zhuǎn)為股權(quán)?？梢赃x擇的上市公司類別是：被錯殺或者嚴重低估的上市公司、基本符合銀行準入標準但融資較為依賴特定銀行的上市公司、優(yōu)質(zhì)殼資源上市公司和地方政府救助意愿較強的上市公司。?

增量業(yè)務(wù)風控升級：該退出的堅決退出

受到這波風險驚嚇的資管機構(gòu)，若得以喘息，日后將如何開展增量業(yè)務(wù)？在風控層面，各家銀行在杠桿率、質(zhì)押率、集中度方面全面收縮，更加注重信用風險的審查。在業(yè)務(wù)層面，有的銀行愿意繼續(xù)探索固定+浮動的方式，以價補量，向投資化思維轉(zhuǎn)變。“增加一些風控指標，比如如果上市公司前十大股東中有多個信托計劃，就堅決不做，特別容易閃崩，”張巖說，“堅決從資本運作較多、財務(wù)杠桿較高、炒作較為嚴重的上市公司業(yè)務(wù)中退出”。張靜則表示，集中有限資金跟值得提供全生命周期綜合金融服務(wù)的客戶合作，從粘性不高的上市公司客戶中退出，不貪戀股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的數(shù)量。更加注重跟大股東的溝通，關(guān)注大股東的融資用途，希望其過往融資以發(fā)展實業(yè)為主并能提供相關(guān)證明。

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